——中國衛(wèi)星股權(quán)分置改革方案淺析
王堯
要點提示：
●公司主營業(yè)務(wù)之一，衛(wèi)星研制處于航天產(chǎn)業(yè)鏈的高端，能更充分地分享到我國航天產(chǎn)業(yè)高速成長所帶來的收益；
●據(jù)估計，“十一五”期間我國小衛(wèi)星的需求將較“十五”期間有5至6倍的增長；
●本次股改注入中國衛(wèi)星的東方紅衛(wèi)星公司14.79%的資產(chǎn)，是航天目前最具盈利能力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一，目前凈資產(chǎn)收益率超過20%。股改后，中國衛(wèi)星將擁有東方紅衛(wèi)星公司100%股權(quán)。該公司是我國目前唯一的工程化小衛(wèi)星生產(chǎn)企業(yè)，具有壟斷優(yōu)勢；
●大股東中國空間技術(shù)研究院是我國衛(wèi)星和“神舟”系列飛船的主要研制單位。今后可能向中國衛(wèi)星注入更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，推動上市公司的發(fā)展和規(guī)模的擴張，真正打造出一艘中國衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)的旗艦。
中國天地衛(wèi)星股份有限公司的前身是1997年上市的中國泛旅，重組前主營范圍是旅游投資、經(jīng)營及商品銷售等。2002年4月，中國航天科技集團(tuán)公司下屬全資子公司北京航天應(yīng)用總公司取得了中國泛旅51%股權(quán)，并于2002年下半年注入了航天東方紅衛(wèi)星公司70%股權(quán)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，公司完全轉(zhuǎn)型至航天高科技領(lǐng)域并更名為中國衛(wèi)星，經(jīng)營范圍轉(zhuǎn)向衛(wèi)星制造及衛(wèi)星應(yīng)用等。
重組后，盡管中國衛(wèi)星經(jīng)營業(yè)績有一定波動，但從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化來看，公司的發(fā)展思路十分清晰。航天科技集團(tuán)逐漸將中國衛(wèi)星的控股權(quán)集中到了在衛(wèi)星、衛(wèi)星應(yīng)用和航天器領(lǐng)域擁有雄厚科研生產(chǎn)實力的中國空間技術(shù)研究院，使中國衛(wèi)星的主業(yè)發(fā)展有了堅強的后盾。截至股改前，中國空間技術(shù)研究院已持有中國衛(wèi)星41%股權(quán)，成為公司的控股股東。股改后，航天科技集團(tuán)將所持剩余的10%股權(quán)也將劃轉(zhuǎn)到中國空間技術(shù)研究院，屆時中國空間技術(shù)研究院將取得中國衛(wèi)星的絕對控股地位。伴隨著股權(quán)調(diào)整，大股東中國空間技術(shù)研究院也在不斷為中國衛(wèi)星注入衛(wèi)星制造和衛(wèi)星應(yīng)用的優(yōu)質(zhì)資源?？梢哉f目前中國衛(wèi)星的發(fā)展歷程就是一個與衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)密切結(jié)合的發(fā)展歷程。（見下圖）
與其他航天板塊上市公司相比，中國衛(wèi)星主業(yè)從事的小衛(wèi)星研制生產(chǎn)和衛(wèi)星應(yīng)用業(yè)務(wù)是航天領(lǐng)域的核心業(yè)務(wù)。公司主業(yè)所涉及的小衛(wèi)星總體論證、總體設(shè)計、總裝、測試、試驗等研制生產(chǎn)的核心環(huán)節(jié)，處于航天衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)鏈的高端，技術(shù)含量高，能更充分地分享到我國航天產(chǎn)業(yè)高速成長所帶來的收益。
股改方案長短兼顧
中國衛(wèi)星此次股改方案采取的是“資產(chǎn)注入+送股”的創(chuàng)新方式。其中，公司第一大非流通股股東中國空間技術(shù)研究院擬以所持東方紅衛(wèi)星公司14.79%股權(quán)注入到中國衛(wèi)星，以此作為自身及公司第二大非流通股東北京航天衛(wèi)星應(yīng)用總公司支付的股改對價。其他四個非流通股東中國旅游商貿(mào)服務(wù)總公司等將向流通股股東共支付691.2萬股股份，流通股股東每10股將獲付0.8股對價。
據(jù)中國衛(wèi)星股改保薦機構(gòu)中信建投證券相關(guān)人士介紹，該公司股改之所以采取以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入為主、以支付股份為輔的方案，主要是希望能夠兼顧公司的現(xiàn)實狀況和長遠(yuǎn)發(fā)展。其中，大股東注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)東方紅衛(wèi)星公司，將大大提高中國衛(wèi)星的盈利能力和可持續(xù)發(fā)展的能力，長遠(yuǎn)來看更將有助于提升中國衛(wèi)星股票的內(nèi)在價值，增加股東財富。而中旅貿(mào)等其他非流通股送股，將平衡中國衛(wèi)星流通股東短期的利益。
該人士強調(diào)，從表面看，“資產(chǎn)注入+送股”的對價水平似乎流通股東直接獲付的股份并不多，但考慮到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入給公司和股東帶來的收益增長因素，其股改方案的綜合對價水平并不低。同時相關(guān)對價的測算還未考慮到東方紅衛(wèi)星公司未來的成長性，以及東方紅衛(wèi)星公司完全注入中國衛(wèi)星可能產(chǎn)生的整合效應(yīng)。該人士認(rèn)為，中國衛(wèi)星的此次股改方案是“長短期利益結(jié)合，非流通股東與流通股東共贏，公司股東利益最大化”的最優(yōu)選擇。
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)打造真正航天概念
股改后，東方紅衛(wèi)星公司股權(quán)的注入對中國衛(wèi)星的發(fā)展具有重要意義。
東方紅衛(wèi)星公司是我國目前從事小衛(wèi)星和微小衛(wèi)星的開發(fā)研制、衛(wèi)星應(yīng)用工程系統(tǒng)設(shè)計和產(chǎn)品開發(fā)研制、相關(guān)技術(shù)成果的對外交流與合作的現(xiàn)代高技術(shù)企業(yè)，也是我國航天產(chǎn)業(yè)目前最具盈利能力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一，公司目前的年凈資產(chǎn)收益率超過20%。該公司基于小衛(wèi)星公用平臺，已經(jīng)為用戶成功研制了海洋一號、探測一號和探測二號、實踐六號等型號的小型衛(wèi)星。
據(jù)了解，東方紅衛(wèi)星公司是我國目前唯一的工程化小衛(wèi)星生產(chǎn)企業(yè)，具有得
天獨厚的壟斷優(yōu)勢。在小衛(wèi)星制造領(lǐng)域，該公司無論是在技術(shù)、生產(chǎn)能力還是質(zhì)量保證體系等方面都具備絕對的競爭優(yōu)勢。該公司依托航天五院四十年衛(wèi)星研制技術(shù)及管理體系，擁有成熟的小衛(wèi)星公用平臺技術(shù)和完善的平臺型譜以及先進(jìn)的基礎(chǔ)設(shè)施。同時公司還是我國小衛(wèi)星及其應(yīng)用國家工程研究中心項目法人，擁有國際先進(jìn)的衛(wèi)星設(shè)計、總裝、測試一體化的生產(chǎn)、測試條件。目前東方紅衛(wèi)星公司已達(dá)到了年產(chǎn)6顆小衛(wèi)星的生產(chǎn)能力，“十一五”期間，公司的年生產(chǎn)能力將進(jìn)一步擴大。另外，公司在小衛(wèi)星制造領(lǐng)域還具有壟斷的市場地位，用戶包括國家海洋局、中科院、國家環(huán)保局等，客戶關(guān)系穩(wěn)定，需求持續(xù)快速增長。
值得一提的是，衛(wèi)星及衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)項目是我國“十五”期間重點組織實施的12大高新技術(shù)建設(shè)工程和20個戰(zhàn)略重點領(lǐng)域之一，同時也是國家“十一五”計劃重點支持的產(chǎn)業(yè)。“十一五”規(guī)劃綱要中明確提出“要推進(jìn)航空航天產(chǎn)業(yè)發(fā)展，推進(jìn)航天產(chǎn)業(yè)由試驗應(yīng)用型向業(yè)務(wù)服務(wù)型轉(zhuǎn)變”，發(fā)展通信、導(dǎo)航、遙感等衛(wèi)星及其應(yīng)用，形成空間、地面與終端產(chǎn)品制造、運營服務(wù)的航天產(chǎn)業(yè)鏈。綱要還提出，要開展若干高技術(shù)產(chǎn)業(yè)工程重大專項建設(shè)，在衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域，將研制新型氣象、海洋、資源、通信等衛(wèi)星，建設(shè)對地觀測和導(dǎo)航定位衛(wèi)星系統(tǒng)、民用衛(wèi)星地面系統(tǒng)設(shè)施及應(yīng)用示范工程。綱要中提到的多個領(lǐng)域都涉及小衛(wèi)星制造，包括對地遙感、通信、空間科學(xué)等應(yīng)用?？梢?，衛(wèi)星制造與衛(wèi)星應(yīng)用市場需求十分巨大。據(jù)估計，“十一五”期間小衛(wèi)星的需求將較“十五”期間有5至6倍的增長。
與此相對應(yīng)，“十一五”期間，東方紅衛(wèi)星公司也將有跨越式的增長。該公司14.79%股權(quán)注入中國衛(wèi)星后，東方紅衛(wèi)星公司將全部進(jìn)入到中國衛(wèi)星中，不僅將直接增加中國衛(wèi)星的經(jīng)營利潤，而且更為重要的是將為中國衛(wèi)星的實體化、組織結(jié)構(gòu)的扁平化變革創(chuàng)造有利條件。管理模式、組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，將提高中國衛(wèi)星的運行效率，并可充分發(fā)揮東方紅衛(wèi)星公司在總體論證、總體設(shè)計等方面的優(yōu)勢，拉動中國衛(wèi)星在衛(wèi)星應(yīng)用業(yè)務(wù)領(lǐng)域的發(fā)展，使中國衛(wèi)星的小衛(wèi)星制造和衛(wèi)星應(yīng)用的主業(yè)更鮮明，成為真正意義的航天概念上市公司。
大股東后續(xù)支持可期
中國衛(wèi)星的控股股東中國空間技術(shù)研究院是我國空間技術(shù)的主要研究中心和
航天器研制、生產(chǎn)基地，成立于1968年。該研究院早在1970年4月就成功研制了我國第一顆人造地球衛(wèi)星——東方紅一號，同時也是我國“神舟”系列飛船及其他航天器的主要研制單位。截至2005年底，該研究院研制并成功發(fā)射了61顆不同類型的人造衛(wèi)星、“神舟”系列4艘無人試驗飛船和2艘載人飛船。
據(jù)了解，目前中國空間技術(shù)研究院擁有10個研究所、一個工廠，建立了具有國際先進(jìn)水平的空間技術(shù)研制試驗中心，形成了空間飛行器總體設(shè)計、分系統(tǒng)研制生產(chǎn)、總裝測試、環(huán)境試驗、地面設(shè)備及應(yīng)用、服務(wù)保障系統(tǒng)等配套完整的研制生產(chǎn)體系。在衛(wèi)星制造領(lǐng)域，該研究院已經(jīng)形成了返回式遙感衛(wèi)星系列、東方紅通信廣播衛(wèi)星系列、風(fēng)云氣象衛(wèi)星系列、實踐科學(xué)探測與技術(shù)試驗衛(wèi)星系列、地球資源衛(wèi)星系列和北斗導(dǎo)航定位衛(wèi)星系列。該院在載人飛船技術(shù)、衛(wèi)星回收技術(shù)、一箭多星技術(shù)、地球靜止軌道通信衛(wèi)星技術(shù)和遙感衛(wèi)星技術(shù)等領(lǐng)域，已跨入世界先進(jìn)行列，取得了舉世矚目的成就。此外，在衛(wèi)星導(dǎo)航和衛(wèi)星通信產(chǎn)品研制生產(chǎn)、衛(wèi)星應(yīng)用地面站建設(shè)、圖像傳輸產(chǎn)品、空間生物等領(lǐng)域衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域，該院也具有突出的行業(yè)優(yōu)勢地位。
作為中國空間技術(shù)研究院在資本市場唯一的窗口，在目前國有大中型企業(yè)及研究院所越來越多整體進(jìn)入資本市場的背景下，中國衛(wèi)星將越來越受到大股東的厚愛。中國空間技術(shù)研究院在衛(wèi)星制造和衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域的優(yōu)勢資源，如衛(wèi)星導(dǎo)航、衛(wèi)星通信、空間生物等好的項目和資源，將很有可能在未來通過中國衛(wèi)星走向資本市場。據(jù)了解，中國航天科技集團(tuán)公司和中國空間技術(shù)研究院的目標(biāo)十分明確，就是要將中國衛(wèi)星打造成具有鮮明的小衛(wèi)星制造及衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)特征的旗艦企業(yè)，使中國衛(wèi)星成為具有重大影響力的航天上市公司。
此次股權(quán)分置改革方案采用“資產(chǎn)注入+送股”的方式，無疑推動中國衛(wèi)星向這一目標(biāo)邁出了堅實的一步。
股權(quán)分置改革可以使所有股東真正地在制度上保持利益的一致性,實現(xiàn)大股東和中小股東的共贏。正是基于對這一點的認(rèn)識，中國衛(wèi)星的大股東積極參與了公司的股改工作。但同時公司大股東認(rèn)為，不能簡單地為股改而股改，更應(yīng)該借
股改的契機，著眼于全體股東的長遠(yuǎn)利益，提高上市公司的質(zhì)量，為今后打造一個中國衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)的旗艦企業(yè)做好全面準(zhǔn)備。只有做到這一點，才能使中國衛(wèi)星的投資者，特別是中小投資者充分分享到我國航天產(chǎn)業(yè)高速成長所帶來的收益，從而從根本上保證投資者的利益。